La Banque centrale européenne s’inquiète des risques d’une crise financière

La Banque centrale européenne s’inquiète des risques d’une crise financière

L’institution de Francfort souligne que les dettes des entreprises, des ménages et des Etats augmentent, tandis que les banques sont affaiblies. Tous les signaux sont au rouge.

Par Eric Albert et Véronique Chocron Publié hier à 10h46

Temps deLecture 4 min.

Après avoir provoqué une crise économique majeure, la pandémie de Covid-19 va-t-elle se transformer en crise financière ? La Banque centrale européenne (BCE) a tiré la sonnette d’alarme, mardi 26 mai, dans son rapport sur la stabilité financière : « La pandémie a grandement amplifié les vulnérabilités du secteur financier, des entreprises et des Etats. » Selon elle, tous les signaux sont au rouge : hausse de la dette des entreprises, des ménages et des Etats, affaiblissement du bilan des banques et risques élevés sur les fonds d’investissement les moins liquides.

A tel point que la BCE le reconnaît : à terme, si les pouvoirs publics ne sont pas vigilants, c’est l’avenir même de la zone euro qui est en jeu. « Si les mesures prises au niveau national ou européen étaient jugées insuffisantes pour préserver la viabilité de la dette, l’évaluation par les marchés d’un risque de “redénomination” [c’est-à-dire de sortie de l’euro] risque d’augmenter. »

La BCE estime que les gouvernements vont accumuler d’énormes déficits en 2020. La dette de la zone euro va passer de 86 % du produit intérieur brut (PIB) actuellement à 103 % d’ici à la fin de l’année. En particulier, plusieurs pays font face à un besoin de refinancement particulièrement urgent. L’Italie a plus du quart de sa dette à rembourser (ou à refinancer) dans les deux ans qui viennent, une proportion qui atteint près de 20 % pour la France, l’Espagne et la Belgique. « La pandémie représente un défi de moyen terme pour la soutenabilité des finances publiques. »

Le PIB de la zone euro devrait reculer entre 5 % et 12 %

L’institution de Francfort ne parle pas d’une implosion imminente. Les risques décrits dans son rapport semestriel concernent « la période à la fin de la pandémie », explique Luis de Guindos, son vice-président. Pour l’instant, souligne-t-il, les pouvoirs publics sont intervenus en masse pour éteindre l’incendie. D’un côté, les gouvernements ont multiplié les aides : chômage partiel, prêts garantis aux entreprises, moratoires sur le remboursement de certains prêts aux particuliers… De l’autre, la BCE a injecté de la liquidité et a lancé un plan de 1 000 milliards d’euros de rachat de dettes. Les économies européennes sont donc sous perfusion et les risques d’une crise financière sont limités.

La difficulté sera la phase de réveil, comme un patient qu’on sort du coma artificiel et dont on va découvrir les séquelles. La crise actuelle, provoquée par le confinement des économies, est d’une ampleur sans précédent. Le PIB de la zone euro devrait reculer entre 5 % et 12 %, selon la BCE. Un tel choc, bien plus violent que lors de la crise financière de 2008, touche tous les acteurs économiques. Pour les ménages, l’inévitable hausse du chômage et la baisse des revenus vont réduire le pouvoir d’achat. Leur endettement est un souci, mais la BCE est modérément inquiète de ce côté, estimant que les ménages avaient amélioré leur situation financière ces dernières années.

Elle est en revanche plus alarmiste pour les entreprises, qui étaient déjà très endettées, profitant des taux d’intérêt très bas de ces dernières années. Pour les secteurs les plus exposés à la pandémie – tourisme, culture, restauration… –, le choc s’annonce violent. Selon la BCE, le quart de ces entreprises n’ont que deux mois de liquidités devant elles. Autrement dit, quand les aides publiques s’arrêteront, les faillites s’accumuleront.

Certaines banques sérieusement affaiblies

Entre finances des ménages dégradées et entreprises en difficulté, les banques européennes vont se retrouver en difficulté. Leurs « prêts non performants », c’est-à-dire les prêts qui ne sont pas remboursés, vont augmenter. Cela va réduire encore un peu plus la rentabilité des établissements européens, qui était déjà très médiocre avant la crise.

Lundi 25 mai, l’Autorité bancaire européenne (EBA) allait dans le même sens. Elle prévoit une baisse moyenne « d’environ 380 points de base » (soit 3,8 %) des ratios de capitaux propres des banques de l’Union européenne (UE), qui sont actuellement de 14,9 %. Certes, la bonne nouvelle est que les établissements « sont entrés dans la crise sanitaire avec des matelas épais de capital et de liquidités », selon l’EBA. Mais la mauvaise est que cette moyenne satisfaisante cache certaines banques sérieusement affaiblies.

« Mieux vaut agir trop tôt que trop tard »

Aussi, le président de l’EBA, José Manuel Campa, a-t-il déclaré qu’il allait peut-être falloir renflouer certains établissements. « Cela pourrait se faire sous la forme d’une recapitalisation de précaution sur le modèle du Troubled Asset Relief Program [qui avait permis d’injecter des dizaines de milliards de dollars dans le système bancaire américain en 2008]. Et là, le fonds de relance de l’UE pourrait jouer un rôle. Nous ne savons pas comment la crise va évoluer. Mieux vaut agir trop tôt que trop tard. »

Ces difficultés tous azimuts entre ménages, entreprises et banques pointent vers une certitude : à la fin, les Etats doivent intervenir. A court terme, c’est une bonne chose, souligne M. de Guindos : « Ne rien faire aurait été pire. » Mais cela accentue la pression sur les finances publiques.

La solution jusqu’à présent est venue de la Banque centrale européenne, qui a lancé un vaste plan de rachat de la dette des Etats, calmant les marchés. Celui-ci commence cependant déjà à s’épuiser, et la BCE pourrait l’augmenter dès la prochaine réunion du conseil des gouverneurs, le 4 juin.

Eric Albert(Londres, correspondance) et Véronique Chocron

 

 

La disparition du lien création monnaie / inflation (P.Artus)

https://www.lemonde.fr/idees/article/2020/04/30/patrick-artus-le-probleme-de-l-assurance-contre-la-perte-de-revenu-est-repousse-d-un-niveau_6038282_3232.html#xtor=AL-32280270

Patrick Artus : « On ne voit plus de lien entre croissance de l’offre de monnaie et inflation »

Avec la crise sanitaire, les Banques centrales se sont substituées aux Etats dans leur rôle d’« assureurs » des entreprises et de leurs salariés, observe l’économiste dans sa chronique.

Publié le 30 avril 2020 à 13h45 – Mis à jour le 02 mai 2020 à 12h05 Temps de Lecture 4 min.

Chronique. Qui a la capacité d’assurer les autres agents économiques contre la chute de leur revenu due à une récession ? C’est une problématique centrale aujourd’hui, avec l’effondrement de la production qui va avoir lieu au deuxième trimestre 2020 en raison de la crise due au coronavirus.

Dans un modèle traditionnel de salariat, les salariés sont assurés par les entreprises dans le sens où, lors de fluctuations économiques ordinaires, les salariés conservent leur emploi et leur salaire, et où la perte de revenu est supportée par les entreprises parce que celles-ci disposent d’une plus grande capacité que le salarié à gérer intertemporellement son revenu : si elle perd du revenu à court terme, elle peut utiliser ses revenus futurs pour maintenir sa dépense à court terme (en s’endettant, en épargnant moins), tandis que les salariés subissant une perte de revenu peuvent plus difficilement s’endetter pour la compenser.

Article réservé à nos abonnés Lire aussi Coronavirus : la BCE lance un plan d’urgence historique pour calmer les marchés

Mais ce qu’on observe dans cette crise est que les entreprises non plus ne parviennent pas à maintenir leurs revenus, et ne peuvent donc pas jouer le rôle d’assureur. Durant une récession, les entreprises n’ont en effet pas un accès suffisant au crédit ou aux marchés financiers pour compenser la perte de chiffre d’affaires ; elles aussi sont soumises à une contrainte de liquidité qui fait qu’elles doivent réduire leurs dépenses à court terme, et donc les salaires.

Capacité incertaine

Cela explique l’intervention de l’Etat. Celui-ci assume le rôle d’assureur des entreprises, ce qui leur permet à leur tour d’assurer les salariés. C’est exactement ce qu’on observe aujourd’hui : les Etats financent le chômage partiel, donnent des garanties publiques aux dettes des entreprises, les subventionnent, annulent leurs impôts… Les Etats compensent donc la perte de revenu des entreprises en espérant (au moins en Europe, mais pas aux Etats-Unis) que cela permettra aux entreprises de ne pas licencier.

Article réservé à nos abonnés Lire aussi Qu’est-ce que le concept de « monnaie hélicoptère » qui réapparaît dans le débat public ?

Mais cette intervention de l’Etat pose elle-même problème : elle est possible si les Etats peuvent s’endetter beaucoup plus pendant une récession et réduire cet endettement plus tard afin de maintenir leur solvabilité budgétaire à long terme. Or, cette capacité est devenue incertaine : les Etats ont déjà un taux d’endettement public très élevé, et il leur est difficile de s’endetter beaucoup plus ; la pression fiscale est déjà très élevée, et il leur est difficile de réduire leur endettement public après les récessions en augmentant les impôts.

On a d’ailleurs vu, en mars 2020, avant que les banques centrales n’interviennent, que les taux d’intérêt à long terme augmentaient nettement, même aux Etats-Unis et en Allemagne, ce qui révèle la limitation des capacités d’endettement supplémentaire des Etats.

Le problème de l’assurance contre la perte de revenu est donc repoussé d’un niveau : les entreprises ne peuvent pas assurer les salariés, les Etats peuvent difficilement assurer les entreprises et les salariés. C’est pour cela que les banques centrales doivent intervenir.

Théorie à compléter

Le cadre théorique d’intervention des banques centrales était jusqu’ici clair. Si l’Etat doit assurer le secteur privé contre le recul de son revenu, si son endettement est très élevé et s’il ne peut pas réduire son déficit, la banque centrale monétise les déficits publics (et le supplément de dette publique). L’Etat peut alors continuer à avoir un déficit public élevé, qui est financé par la création monétaire. La conséquence de cette création monétaire sera, à moyen terme, l’inflation, qui est une taxe (le « seigneuriage ») sur la monnaie détenue par les agents économiques. C’est ce que montrent les économistes américains Thomas Sargent et Neil Wallace dans un célèbre article déjà ancien (« Some Unpleasant Monetarist Arithmetic », Federal Reserve Bank of Minneapolis Quarterly Review, automne 1981). Autrement dit, pour disposer de nouvelles ressources destinées à assurer les ménages et les entreprises, l’Etat, au travers de la banque centrale, lève une nouvelle taxe, une taxe certes inflationniste, mais efficace, puisque son effet inflationniste ne viendra que plus tard, après la récession.

Lire la tribune : Coronavirus : « Comment financer l’explosion de la dépense publique ? »

Ce cadre théorique est cependant beaucoup moins clair aujourd’hui. Certes, l’enchaînement est a priori le même : l’Etat a besoin d’assurer les ménages et les entreprises contre la chute de revenu due à la crise, il a du mal à le faire seul parce que les finances publiques sont déjà dégradées, il est alors secondé par la banque centrale, qui monétise les déficits publics rendus nécessaires.

Article réservé à nos abonnés Lire aussi Patrick Artus : « Le message des marchés à la Banque centrale européenne »

Mais on ne voit plus, dans les économies contemporaines, de lien entre croissance de l’offre de monnaie et inflation. La monétisation des dettes publiques ne conduit plus à la taxe inflationniste. Cela signifie-t-il que l’on aurait alors trouvé une méthode non coûteuse pour restaurer la capacité d’assureur de l’Etat, une monétisation non inflationniste des dettes publiques ? Certes, une création monétaire très rapide peut conduire à des bulles sur les prix des actifs (les actions, les biens immobiliers), mais celles-ci ne sont pas une taxe comme la taxe inflationniste : au contraire, elles enrichissent les agents économiques détenteurs de ces actifs. Il reste probablement à compléter la théorie monétaire sur ce point.