Les marchés financiers en équilibre précaire face à la hausse des taux d’intérêt

Alors que le soutien public a alimenté la croissance des marchés durant la crise sanitaire, ces derniers risquent d’être impactés par le resserrement des politiques monétaires amorcé par les banques centrales à travers le monde.

Par Eric Albert Publié le 23 novembre 2021 à 11h48

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« On enlève les petites roues. » Le titre de l’étude de Morgan Stanley, publiée le 14 novembre, résume bien la délicate phase qui attend les marchés financiers : partout dans le monde, les banques centrales resserrent leur politique monétaire. Avec la fin de leur intervention et les hausses des taux d’intérêt, les marchés financiers vont devoir apprendre à rouler par eux-mêmes. Au risque de chuter sévèrement ? Lire aussi : Article réservé à nos abonnés Le CAC 40, qui a pris 25 % depuis janvier, est à son plus haut niveau depuis vingt et un ans

La pandémie de Covid-19, qui a pourtant provoqué un gel sans précédent des économies, s’est à peine fait sentir sur les marchés. Aux Etats-Unis, le S&P 500, le principal indice boursier, atteint actuellement son record historique, ayant progressé de 44 % depuis janvier 2020. Même chose en France, où le CAC 40 est aussi au plus haut de son histoire, en progression de 18 % sur la même période.

La flambée des prix vient d’un « soutien budgétaire et monétaire sans précédent », rappelle la banque Morgan Stanley dans un rapport

Les prix immobiliers flambent également un peu partout, en particulier dans toutes les grandes villes. Aux Etats-Unis, un logement se vend aujourd’hui en moyenne 404 000 dollars (359 000 euros), 22 % de plus qu’avant la crise. En France, l’immobilier a pris 5,9 % sur un an (entre le troisième trimestre 2020 et le deuxième trimestre 2021), malgré les confinements successifs. Les matières premières, le pétrole ou encore les produits alimentaires sont aussi en hausse. Privilège abonnés Newsletter « La lettre éco » Le regard du Monde sur l’actualité économique du jour. S’inscrire

Cette flambée tous azimuts vient d’un « soutien budgétaire et monétaire sans précédent », rappelle Morgan Stanley. En Europe et aux Etats-Unis, les gouvernements ont tous pratiqué le même « quoi qu’il en coûte », à coups de chômage partiel, d’aides sociales exceptionnelles et de prêts garantis par l’Etat. Du côté des banques centrales, l’intervention a aussi été exceptionnelle : tous les taux d’intérêt sont passés à zéro, voire à des niveaux négatifs, tandis que les achats d’actifs ont atteint des records. La Banque centrale européenne (BCE) a par exemple dépensé 2 000 milliards d’euros depuis le début de la pandémie, en mars 2020, permettant aux Etats de se financer sans douleur.

Privés d’argent facile

Cet argent est venu alimenter les marchés financiers. Plutôt que d’acheter des dettes, qui ne rapportent rien, les investisseurs se sont reportés sur les actifs à risque, notamment les actions, ce qui a fait flamber les Bourses. Les particuliers ont pu emprunter à des niveaux très faibles, ce qui soutient les prix immobiliers. Mais cette intervention touche à sa fin. La pandémie est relativement sous contrôle, les économies se sont rouvertes et surtout l’inflation s’envole. Aux Etats-Unis, elle atteint 6,2 %, en zone euro 4,2 %. Les banques centrales sont obligées de réagir.

En Europe, plusieurs d’entre elles ont commencé à augmenter leurs taux : la Norvège, la Pologne, la Hongrie, la République tchèque, la Roumanie… La Banque d’Angleterre a laissé entendre qu’elle s’apprêtait à faire de même, sans doute dès le mois de décembre. Aux Etats-Unis, la Réserve fédérale américaine (Fed) n’en est pas encore là, mais elle réduit désormais son rythme de rachat d’actifs. La BCE sera sans doute la dernière à agir, mais elle est très attendue lors de sa prochaine réunion de décembre, quand elle devra dévoiler la façon dont elle réduira son plan de rachat de dettes. Lire aussi Article réservé à nos abonnés Biden reconduit Jerome Powell à la tête de la Fed pour lutter contre l’inflation

Privés de leur source d’argent facile, les marchés vont-ils dévisser ? En 2013, la Fed avait pris par surprise les marchés, en commençant à augmenter ses taux plus vite que prévu. Les Bourses avaient violemment tangué, tandis que les rendements des obligations s’étaient vivement tendus. Cette fois-ci, Jerome Powell, le président de la Fed, mais aussi Christine Lagarde (BCE) et les autres dirigeants de banques centrales sont sur leurs gardes. Ils préviennent les marchés de leur action très en amont, évitant toute mauvaise surprise.

La remontée des taux d’intérêt pourrait néanmoins marquer un tournant majeur. Ceux-ci sont sur une baisse tendancielle de très long terme, qui a débuté dans les années 1980. La fin de la pandémie pourrait être la fin de ce cycle, et tout l’équilibre des marchés financiers s’en trouverait modifié.

Eric Albert Contribuer

Où est passé l’argent ? (Skidelsky ; Project Syndicate)

Sep 15, 2021 Robert Skidelsky

https://www.project-syndicate.org/commentary/quantitative-easing-has-fueled-financial-instability-by-robert-skidelsky-2021-09/french

LONDRES – Alors que l’on évoque souvent l’éventuelle interruption voire inversion de l’assouplissement quantitatif, une question n’est presque jamais soulevée : pourquoi les quantités massives d’achats d’obligations par les banques centrales en Europe et aux États-Unis depuis 2009 ont-elles eu si peu d’effet sur le niveau général des prix ?

Entre 2009 et 2019, la Banque d’Angleterre a injecté 425 milliards de livres sterling (588 milliards de dollars) – soit environ 22,5 % du PIB du Royaume-Uni en 2012 – dans l’économie britannique. Cette mesure visait à faire augmenter l’inflation jusqu’à l’objectif à moyen terme fixé par la BOE de 2 %, contre un minimum de 1,1 % en 2009. Mais après dix ans d’assouplissement quantitatif, l’inflation était inférieure à son niveau de 2009, malgré le fait que les prix de l’immobilier et du marché boursier étaient en plein essor, et que la croissance du PIB n’avait pas retrouvé son taux tendanciel d’avant la crise. Depuis le début de la pandémie de COVID-19 en mars 2020, la BOE a acheté 450 milliards de livres supplémentaires d’obligations d’État britanniques, ce qui porte le total à 875 milliards de livres sterling, soit 40 % du PIB actuel. On ne connait pas encore à ce jour les effets de ce deuxième cycle d’assouplissement quantitatif sur l’inflation et la production. Mais le prix des actifs a encore fortement augmenté. Une généralisation plausible est que l’augmentation de la quantité de monnaie par l’assouplissement quantitatif entraine une forte hausse temporaire des prix de l’immobilier et des titres financiers, ce qui profite grandement aux détenteurs d’actifs de ce type. Une faible partie de cette richesse accrue est destinée à l’économie réelle, mais la plupart circule simplement dans le système financier. L’argument keynésien standard, dérivé de la théorie générale de John Maynard Keynes, est que tout effondrement économique, quelle qu’en soit la cause, conduit à une forte augmentation de la thésaurisation. L’argent circule dans les réserves et l’épargne augmente, tandis que les dépenses diminuent. C’est pour cette raison que Keynes a fait valoir que la relance économique après une débâcle financière doit faire l’objet d’une politique budgétaire plutôt que monétaire. Le gouvernement doit être le « payeur de dernier recours » pour s’assurer que de nouveaux fonds soient utilisés dans la production au lieu d’être thésaurisés. Mais dans son ouvrage UnTraité sur la monnaie,Keynes a présenté une description plus réaliste fondée sur la « demande spéculative de monnaie ». Lors d’une forte récession économique, a-t-il soutenu, la monnaie n’est pas nécessairement thésaurisée, mais passe d’une circulation « industrielle » à une circulation « financière ». La monnaie en circulation industrielle soutient les processus normaux découlant de la production, mais dans la circulation financière, elle est utilisée pour « l’activité de détention et d’échange de titres existants vers la richesse, notamment les opérations boursières et les transactions du marché monétaire ». Une dépression est marquée par un transfert de monnaie de la circulation industrielle vers la circulation financière – de l’investissement vers la spéculation.

Ainsi, la raison pour laquelle l’assouplissement quantitatif n’a guère eu d’effet sur le niveau général des prix vient peut-être du fait qu’une grande partie de la nouvelle monnaie a alimenté la spéculation sur les actifs, en créant ainsi des bulles financières, tandis que les prix et la production dans leur ensemble sont restés stables. Une conséquence de cela est que l’assouplissement quantitatif déclenche ses propres cycles d’expansion et de récession. Contrairement aux keynésiens orthodoxes, qui pensaient que les crises étaient provoquées par un choc externe, l’économiste Hyman Minsky pensait que le système économique pouvait générer des chocs par sa propre dynamique interne. Selon M. Minsky, les prêts bancaires passent par trois étapes dégénératives, qu’il a baptisées « hedge », spéculation et Ponzi. Dans la première, le revenu de l’emprunteur doit être suffisant pour rembourser à la fois le capital et les intérêts d’un prêt. Dans la deuxième, il doit être suffisamment conséquent pour satisfaire uniquement les paiements d’intérêts. Et dans la dernière, la finance devient simplement un pari sur le fait que le prix des actifs augmentera suffisamment pour couvrir les prêts. Lorsque l’inévitable inversion du prix des actifs produit un krach, l’augmentation de la richesse en papier disparaît, entraînant l’économie réelle dans son sillage. Minsky considère donc l’assouplissement quantitatif comme un exemple d’instabilité financière créée par l’État. Aujourd’hui, il existe déjà des signes évidents d’excès du marché hypothécaire. Les prix de l’immobilier britannique ont augmenté de 10,2 % durant l’année jusqu’en mars 2021, le taux de croissance le plus élevé depuis août 2007, tandis que les indices de surévaluation du marché immobilier américain sont au « rouge vif clignotant ». En outre, une étude économétrique (encore non publiée) de Sandhya Krishnan de la Desai Academy of Economics de Mumbai, ne montre aucune relation entre les prix des actifs et les prix des marchandises au Royaume-Uni et aux États-Unis entre 2000 et 2016. Il n’est donc pas surprenant que, dans ses prévisions de février 2021, le Comité de politique monétaire de la BOE ait estimé qu’il y avait une chance sur trois que l’inflation britannique chute en dessous de 0 % ou dépasse 4 % dans les années à venir. Cette fourchette relativement large reflète en partie l’incertitude quant à l’évolution future de la pandémie, mais également une incertitude plus fondamentale quant aux effets de l’assouplissement quantitatif lui-même. Dans le roman futuriste de Margaret Atwood de 2003 Oryx and Crake, HelthWyzer, un centre de développement de médicaments qui fabrique des comprimés de vitamines de luxe, insère un virus au hasard dans ses comprimés, espérant tirer profit de la vente des comprimés et de l’antidote qu’il a mis au point pour le virus. Le meilleur type de maladies « d’un point de vue entrepreneurial, explique Crake, un savant fou, seraient celles qui causent des maladies chroniques […] le patient serait soit en bonne santé, soit en train de mourir juste avant d’avoir dépensé tout son argent. C’est un calcul très subtil. » Avec l’assouplissement quantitatif, nous avons inventé un médicament étonnant qui guérit les maladies macroéconomiques qu’il provoque. C’est pourquoi les délibérations sur le moment adéquat pour son retrait sont des « calculs très subtils » du même type. Mais l’antidote nous regarde droit dans les yeux. Tout d’abord, les gouvernements doivent abandonner la fiction selon laquelle les banques centrales créent de la monnaie indépendamment du gouvernement. Deuxièmement, ils doivent eux-mêmes dépenser l’argent créé à leur demande. Par exemple, les gouvernements ne devraient pas thésauriser les fonds qui devraient être retirés à mesure que l’activité économique reprend, mais plutôt les utiliser pour créer des emplois dans le secteur public. Cela permettrait une reprise sans création d’instabilité financière. C’est la seule façon de nous sevrer de notre dépendance à un assouplissement quantitatif qui dure depuis déjà une décennie.