Protégé : Sujet Khôlle semaine du 4 décembre

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Les marchés des dérivés, le cas du beurre (D.Marteau)

Extraction minière : « Les matières premières ont acquis le double statut de produit de consommation intermédiaire et d’actif financier »

TRIBUNE

L’économiste Didier Marteau prend l’exemple du prix des intrants d’un pain au chocolat pour démonter, dans une tribune au « Monde », les mécanismes de spéculation financière qui causent la volatilité des cours des produits alimentaires..

« Le beurre n’est pas encore un actif spéculatif, mais la volatilité de son cours “physique” l’a déjà partiellement transformé en actif financier. »« Le beurre n’est pas encore un actif spéculatif, mais la volatilité de son cours “physique” l’a déjà partiellement transformé en actif financier. » J-C. Vaillant / Photononstop

Tribune. L’effondrement du prix du sucre depuis deux ans (- 50 %) et la hausse spectaculaire du prix du beurre en 2017 (+ 75 %) ont relancé le débat sur la financiarisation du marché des matières premières agricoles et la nécessité de sa régulation, portée au grand jour lors des « émeutes de la faim » en 2008. La question de l’influence des spéculateurs sur le prix d’équilibre d’un marché sur lequel s’échangent des biens répondant à des besoins primaires est à nouveau posée.

N’oublions cependant pas que la légitimité originelle de la création d’un marché financier de matières premières a toujours été d’apporter une réponse au besoin de couverture du risque de variation des cours auquel sont exposées les entreprises. Mais l’exigence de liquidité de ces marchés attire, en aval, spéculateurs et fonds d’investissement.

Produits dérivés financiers sur le beurre

La récente financiarisation du marché du beurre, l’un des principaux intrants de la fabrication des viennoiseries, illustre de manière simple ce processus.

La production des viennoiseries repose en effet sur la combinaison de quatre principales matières premières dont les cours ont en commun une volatilité élevée : le beurre, le sucre, le blé et le cacao. La volatilité de ces intrants affecte de manière déterminante le résultat des entreprises de la branche agroalimentaire, beaucoup plus, pour la plupart d’entre elles, que les variations de taux d’intérêt sur lesquelles se concentre pourtant l’attention des économistes.

Le risque supporté par les entreprises de cette branche est d’autant plus important que les contrats de vente des produits finis prévoient, le plus souvent, un prix fixe sur un horizon semestriel ou annuel, en particulier avec la grande distribution, ce qui empêche de transférer les chocs de volatilité en aval de la filière.

Suite à la hausse spectaculaire du cours du beurre en 2017, passé de 4 000 à 7 000 euros par tonne entre avril et septembre, certaines banques ont eu l’idée de proposer aux entreprises des produits dérivés financiers sur le beurre, tout à fait identiques à ceux qui s’appliquent aux taux d’intérêt, aux cours des devises ou encore aux indices boursiers : contrats à terme, options, swaps…

De 140 à moins de 40 dollars

Un swap de beurre est ainsi un contrat financier par lequel une entreprise s’assure, auprès de sa banque, de payer un prix fixe pendant une période donnée et sur une quantité fixée. Si le prix du beurre monte, la banque verse à l’entreprise la différence entre le cours et le prix fixé et reçoit cette même différence si le cours baisse. L’entreprise bloque ainsi le prix d’achat de beurre, sans livraison physique de la matière première par la banque, opération il est vrai un peu délicate dans une salle des marchés…

L’inconvénient de cette stratégie est cependant l’abandon de l’opportunité de bénéficier de la baisse des cours, et donc de subir une perte de compétitivité dans l’hypothèse d’un scénario de marché favorable. Certaines compagnies aériennes l’ont appris à leurs dépens en juillet 2008, lorsqu’elles ont conclu des swaps long terme fixant le prix du pétrole à 140 dollars/baril, prix du marché à cette date, alors que le marché est passé en décembre de la même année à… moins de 40 dollars.

Ne pouvant supporter un prix de 140 dollars face à des concurrents non couverts, ces compagnies ont annulé par anticipation leurs swaps, payant ainsi de très lourdes pertes de couverture. Dans son rapport annuel 2008-2009, Air France-KLM indiquait par exemple que « le résultat avant impôts est négatif de 1,2 milliard d’euros, dont 710 millions [sont liés] à la chute du pétrole qui a amené l’entreprise à constater la baisse de la valeur de ses instruments de couverture ».

Pour la fabrication des viennoiseries, la réponse des banques à la perte d’opportunité liée aux engagements des producteurs à prix fixe est « l’option sur swap » de beurre, portant le nom barbare de « swaption », définie comme le droit, et non plus l’engagement, de payer un prix fixe pendant une période donnée : si le prix du beurre baisse, l’entreprise ne verse pas la différence ; s’il monte, elle reçoit de la banque la différence.

Economie réelle et économie financière

Les matières premières ont ainsi désormais acquis, pour la plupart d’entre elles, le double statut de produit de consommation intermédiaire et d’actif financier en tant que support de produits dérivés. Le fabricant de saumon fumé peut désormais se couvrir contre le risque de hausse des cours en achetant à terme le saumon frais sur le marché FishPool situé en Norvège, tout comme le producteur de bière ou le fabricant de glaces peut se couvrir contre le risque d’un été frais en vendant à terme la température sur une région géographique donnée.

Le mariage entre la finance et la viennoiserie n’est donc qu’un nouvel épisode du rapprochement de la frontière entre l’économie réelle et l’économie financière.

Ce rapprochement pose de nombreuses questions, dont la principale est celle de l’influence des opérateurs financiers sur le cours d’équilibre de la matière première. Les spéculateurs sur le beurre ne sont pas encore très nombreux, mais les fonds d’investissement et les spéculateurs, d’ailleurs enregistrés sous cette dénomination par les Autorités de régulation américaines, représentent déjà 20 % des achats à terme de blé et de cacao sur les marchés de Chicago, créant une pression structurelle à la hausse des cours, mais aussi plus de 30 % des ventes à terme de sucre, accélérant cette fois la baisse des cours observée en Europe en raison de la suppression des quotas de production en 2017. Ces mêmes acteurs ne réalisent aujourd’hui que moins de 2 % des achats à terme de beurre, selon les Autorités de régulation américaines : le beurre n’est pas encore un actif spéculatif, mais la volatilité de son cours « physique » l’a déjà partiellement transformé en actif financier.

En 2011, l’Union européenne avait mis en chantier un projet de taxe sur les transactions financières, dont l’un des objectifs était précisément de réduire l’incitation des fonds à détenir des positions d’acheteurs de matières premières. Mais le projet n’a toujours pas vu le jour…

Qu’apporte la baisse des taux d’intérêt à l’économie ? (O.Passet)

Des arguments déjà abordés (déconnexion sphère réelle/financière) mais avec une mise en perspective géo-politique intéressante :

https://www.xerficanal.com/economie/emission/Olivier-Passet-Ce-que-nous-dit-la-faiblesse-des-taux-sur-l-etat-de-sante-de-l-economie_3747094.html?utm_source=Mod%E8le%20diffusion%20Xerfi%20Canal&utm_medium=email&utm_campaign=XC010419

Transition énergétique et régulation bancaire (Le Monde -J.Couppey-Soubeyran)

LA CHRONIQUE DE JÉZABEL COUPPEY-SOUBEYRAN

Banques, banquise et pingouins

Les banques ne peuvent plus ignorer la banquise, car le dérèglement climatique est une nouvelle source de risques pour elles. La banquise ne tiendra pas longtemps non plus sans l’attention des banques, car la transition écologique a grandement besoin de financement. Mais attention aux pingouins qui braient qu’il suffira pour cela d’un peu d’incitation – par exemple un allégement de la réglementation bancaire…
Le dérèglement climatique pourrait affecter les bilans des banques et des autres intermédiaires financiers de multiples manières. En créant bien sûr des dommages à rembourser, en détruisant des valeurs d’actifs immobiliers, d’entreprises, etc. Egalement en les exposant à des risques de transition, car le « verdissement » de leurs emprunteurs, engagés dans de nouveaux modèles économiques bas carbone, ne réussira pas sans quelques échecs. Mais aussi parce que, de plus en plus, leur responsabilité se trouvera engagée si, par-delà les critères environnementaux naissants, elles continuent de financer aveuglément de gros émetteurs de CO2.
Les banques n’ignorent pas ou plus ces risques que Mark Carney – gouverneur de la Banque d’Angleterre et président du Conseil de stabilité financière – avait mis en lumière dans son discours « Briser la tragédie des horizons », le 29 septembre 2015 à Londres. Ce discours a depuis lors inspiré d’autres banquiers centraux et superviseurs. A l’initiative de la Banque de France lors du One Planet Summit de décembre 2017, un réseau consacré au verdissement du système financier s’est constitué. Le Network of Central Banks and Supervisors for Greening the Financial System produira des travaux d’évaluation instructifs. La banque centrale des Pays-Bas a, par exemple, commencé à introduire le risque climatique dans un stress test bancaire (DNB Occasional Studies n0 16-7, 2018), estimant que le risque climatique pourrait – au minimum car le scénario n’inclut ni destruction d’actifs ni effets en chaîne – faire perdre aux banques un tiers de leurs fonds propres !
Pratiques hétérogènes
Les banques ne peuvent donc plus détourner le regard de la banquise. Or, les besoins de financement de la transition écologique sont colossaux. Dans leur livre Finance, climat, réveillez-vous ! (Indigène Editions, 2018), Anne Hessel, Jean Jouzel et Pierre Larrouturou reprennent le chiffre de la Cour des comptes européenne, qui les estime à 1 115 milliards d’euros par an entre 2021 et 2030 pour les pays de l’Union, s’ils veulent réduire de 40 % leurs émissions de CO2 d’ici à 2030. Si, à première vue, le chiffre paraît astronomique, il est, tout bien pesé, à la mesure des 31 000 milliards d’euros d’actifs que les banques européennes détiennent à leur bilan (contre environ 20 000 pour les banques américaines et 133 000 pour le secteur bancaire au niveau mondial – conversion en euros des chiffres du « Global Monitoring Report on NBFI 2018 Monitoring Dataset », publié par le Financial Stability Board en février 2019). La question n’est clairement pas celle d’un manque de moyens, mais de leur fléchage.
Peut-on compter sur les banques pour qu’elles orientent spontanément leurs ressources vers la transition écologique ? Certaines s’engagent déjà dans cette voie, et les analyses comme celles de l’ONG Carbon Disclosure Project les y invitent. Mais les pratiques restent hétérogènes, le plus souvent associées au risque de réputation. Aucune banque n’a publié le détail de ses expositions selon l’éventail du vert au brun… Ce serait pourtant une bonne façon de convaincre clients et créanciers qu’il s’agit bien d’une démarche sincère, et non d’un verdissement de surface. Des études ont même montré que les banques les plus « responsables » en surface sont souvent les moins « vertueuses » (« Corporate Social Responsability for Irresponsability », Matthew Kotchen et Jon Jungbien Moon, NBER Working Paper Series no 17254, 2011).
Mais pour que les bilans des banques verdissent, il faut que la régulation financière verdisse aussi, et surtout pas en allégeant les contraintes de celles qui se signaleraient comme les plus vertueuses : c’est pourtant l’idée du « bonus prudentiel », ou green supporting factor, soutenu par la Fédération bancaire française. Car, pour faire face au risque climatique, la capacité des banques à absorber des pertes doit augmenter et non diminuer.
C’est aussi la politique monétaire qui doit verdir, en conditionnant les sommes mises à la disposition des banques à l’obligation de contribuer au financement d’investissements bas carbone. La puissance publique se doit de fixer la direction à suivre. La mise en place d’une banque publique européenne du climat est une excellente initiative, mais il faudra aller plus loin, avec des obligations publiques vertes pour que le secteur privé ne craigne plus de s’engager.
Ce n’est pas que l’isolation thermique de nos bâtiments qu’il s’agit de rénover, mais tout notre modèle de croissance. Les banques ont là une formidable occasion de réorienter leur modèle d’activité vers les besoins de l’économie réelle à un horizon de long terme, horizon qu’elles n’auraient pas dû abandonner. Mettre la finance au service du climat, c’est la remettre au service du citoyen, c’est faire le tri entre celle qui est utile et celle qui ne l’est pas dans une financiarisation dont les excès n’ont toujours pas été résorbés depuis la crise. L’objectif ultime restant « moins de banquiers, plus de banquise » !
Jézabel Couppey- Soubeyran est économiste,
maîtresse de conférences
à l’université Paris-I-Panthéon-Sorbonne. Elle a notamment écrit « Blablabanque. Le discours de l’inaction » (Michalon, 2015)