Taux zéro (Le Monde du 13 janvier 2016)

Dans le journal Le Monde aujourd’hui, un article qui fait totalement écho au cours que nous venons de terminer.

Une remarque: je n’ai pas assez insisté (dans ce cours sur l’inflation, mais je le ferai dans le prochain sur les crises financières ) sur le fait que les taux bas produisent un accès facile à la liquidité, que cette liquidité ne sert pas à faire repartir la demande de biens et services, mais qu’elle se retrouve dans le financement des marchés d’actifs; dit autrement, la liquidité se retrouve à l’origine de nouvelles bulles financières. Il faut donc penser à compléter la fiche de ce matin sur les effets pervers des politiques monétaires non conventionnelles.

 

Les banquiers centraux au défi des taux bas
Réunis à Paris mardi, les grands argentiers de la planète ont évoqué l’avenir des politiques monétaires
Il n’en manquait que quelques-uns. Mardi 12 janvier, les hommes (et les rares femmes) les plus puissants de la planète économique, à savoir les banquiers centraux, se sont réunis dans les locaux parisiens de la Banque de France.

Au menu de leur colloque : les taux d’intérêt  » ultrabas  » et les défis qu’ils posent aux instituts monétaires comme à l’économie mondiale.

Si le président de la Banque centrale européenne (BCE), Mario Draghi, et son homologue américaine, Janet Yellen, manquaient au rendez-vous, Mark Carney, le fringant gouverneur de la Banque d’Angleterre (BoE), Stanley Fischer, le numéro deux de la Réserve fédérale (Fed), Peter Praet, membre du directoire de la BCE, ou encore Christine Lagarde, la directrice générale du Fonds monétaire international (FMI), ont animé les débats, accompagnés entre autres par le Prix Nobel d’économie, Jean Tirole. Dans la salle à l’ambiance studieuse : les représentants de 80 banques centrales et pléthore d’économistes.

La plupart des intervenants ont entamé leur discours par quelques mots en hommage à Christian Noyer, à qui le symposium était consacré et qui a cédé la tête de la Banque de France à François Villeroy de Galhau en novembre 2015.

Puis ils sont entrés dans le vif du sujet : les taux d’intérêt très bas observés dans un grand nombre de pays depuis sept ans. Ceux des banques centrales, bien sûr, mais pas seulement : les taux américains réels (corrigés de l’inflation) à dix ans sont ainsi passés de près de 8 % au début des années 1980 à guère plus de 0 % aujourd’hui…

Croissance mondiale anémique
Le sujet peut paraître abscons aux non-initiés. Il ne l’est guère. Les taux bas vont en effet de pair avec une inflation étrangement faible, même dans les pays proches du plein-emploi, comme les Etats-Unis ou l’Allemagne. Au risque que cette  » basse-flation « , voire  » zéro-flation « , finisse par se muer en crise déflationniste. Surtout, ils sont le symptôme d’une croissance mondiale anémique.

Comment expliquer ces faiblesses ? Elles sont d’abord l’héritage du choc de 2008. Les taux bas sont ainsi liés  » aux politiques exceptionnelles déployées depuis par les banques centrales « , a rappelé Lucrezia Reichlin, professeur à la London Business School et ancienne de la BCE. Pour éteindre la crise et relancer l’économie, la Fed, la BCE ou encore la BoE ont abaissé leurs taux directeurs à zéro ou presque, et ont testé des outils inédits, dit  » non conventionnels « . A l’exemple des rachats de dettes publiques.

Par ailleurs, l’atonie des prix est en partie due à des effets  » transitoires, liés par exemple aux prix des matières premières  » en baisse, a détaillé M. Villeroy de Galhau.

Mais ces deux phénomènes ont aussi des causes structurelles plus inquiétantes. A l’exemple  » du ralentissement de la productivité  » et  » du vieillissement démographique « ,a souligné M. Fischer. Ou encore,  » de la mondialisation qui accroît la concurrence sur les prix et les salaires « , selon M. Villeroy de Galhau.

L’ennui, c’est que ces facteurs sont mondiaux et communs à l’ensemble des économies. Or, le champ d’action des banques centrales, lui, se limite à un seul pays… Leurs marges de manœuvre pour lutter contre ces maux sont donc limitées. Pire, lorsqu’ils s’installent trop longtemps, les taux bas alimentent une série d’effets secondaires potentiellement destructeurs.  » Ils génèrent des bulles et risquent de préparer le chemin menant à la prochaine crise « , a ainsi souligné M. Tirole. Une inquiétude partagée par la Banque de France.

 » Les taux bas ont également causé des problèmes dans les pays émergents « , a rappelé Agustin Carstens, gouverneur de la Banque du Mexique. En quête de placements plus rentables, les capitaux se sont massivement dirigés vers les Bourses sud-américaines ou asiatiques pendant la crise. Ce qui a poussé les devises concernées à la hausse, au détriment des industries locales. Et a déclenché une volatilité destructrice sur ces places financières. Surtout quand, fin 2013, ces capitaux ont commencé à se rapatrier vers les Etats-Unis. La hausse programmée des taux de la Fed laissait en effet présager des placements de nouveau plus attrayants sur le sol américain…

 » Les économies émergentes et en voie de développement représentent 85 % de la population mondiale, a détaillé Mme Lagarde. Elles pèsent aujourd’hui près de 60 % du PIB mondial contre moins de la moitié il y a une décennie seulement.  » Une façon de souligner que les incertitudes entourant les politiques monétaires occidentales – comme la remontée progressive des taux directeurs américains initiée en décembre – interviennent au moment où les pays émergents sont à leur tour fragilisés. Notamment à cause de l’effondrement des prix des matières premières.

Baisse de rentabilité
Ce n’est pas tout : les banques elles aussi ont dû se faire aux taux bas, ainsi qu’aux nouvelles régulations exigeant qu’elles se montrent plus prudentes. Résultat : nombre d’entre elles ont vu leur rentabilité baisser.  » Nous avons dû ajuster notre business model, réduire les coûts, licencier « , a illustré Tidjane Thiam, directeur général de Credit suisse.

Quelles leçons les banques centrales peuvent-elles en tirer ? Pour limiter les risques liés aux taux ultrabas, doivent-elles cibler une inflation plus haute, de 4 % au lieu de 2 %, comme l’a un temps suggéré Olivier Blanchard, l’ancien économiste en chef du FMI ? Ou au contraire, cibler une inflation plus faible ?

Les intervenants se sont montrés sceptiques. Ils ont, en revanche, reconnu qu’ils devront utiliser pendant longtemps les outils non conventionnels inaugurés pendant la crise. Et qu’ils ont des progrès à faire pour coordonner leur action.

En outre, beaucoup ont rappelé avec une certaine lassitude qu’ils ne sont pas les seuls acteurs dont la mission est de soigner l’économie mondiale. C’est également celle des Etats. A eux de mener les politiques budgétaires et structurelles susceptibles de favoriser le retour d’une croissance solide. Les banquiers centraux sont fatigués d’être les seuls aux manettes…

Marie Charrel

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